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上市公司大股东出售控制权实务研究

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上市公司大股东在出售上市公司控制权时,如其出售的股份为限售股,是否可以出售?在可出售的情况下,哪些出售方式符合我国的法律、法规和证券交易所的相关规则?不同出售模式有什么优劣?笔者将通过法律研究、案例剖析以及实务经验,对以上问题进行探讨。

一、上市公司大股东出售控制权需关注的主要问题

(一)大股东所持股票转让受限的几种情形

一般来说,持有上市公司股份5%以上的股东被觉得是对上市公司有重大影响的大股东;持股30%以上是拥有上市公司控制权的控股股东,但若上市公司股权比列比较分散,持有上市公司的股份比列达到10%以上,且其他持股比列持股较低,不到5%,也可以认定为上市公司的控股股东。根据相关规定,其所持股票所涉及的常见限售情形如下:

1.首次公开发行股票、再融资或重组取得的法定限售股

(1)首次公开发行股票

根据相关规定,IPO企业的控股股东、实际控制人通常需就首发前直接或间接所取得的发行人股份自股票上市之日起锁定三十六个月内不得转卖。

(2)再融资

如果为定价、定对象的发行,锁定期为自发行结束之日起三十六个月内不得转卖。如果为竞价发行,锁定期为自发行结束之日起十二个月内不得转卖。

(3)重组

重组中如涉及发行股份订购资产,根据《上市公司重大资产重组管理办法》第46条的规定,①发行对象为上市公司的控股股东、实际控制人或则其控制的关联人的,锁定36个月;②发行对象通过本次重组取得上市公司控制权的,锁定36个月;③发行对象取得本次发行的股份时,对其用于认购股份的资产持续拥有权益的时间不足12 个月的,锁定36个月。

除上述其他情形,如无自愿做出更长时限的锁定期外,发行对象应锁定12个月。

重组中如涉及募集配套资金,其锁定期适用再融资的相关规定。

2.法定限售股可以出售的几种情形

(1)法定限售股的涵义

笔者觉得,法定限售股是指依照法律、行政法规和中国证监会和证券交易所的规定,在一定时间内或一定条件下被限制出售的股票。

(2)法定限售股可出售的情形

①限售股上市满一年后,进行同一控制下出售

A、上海证券交易所

《上海证券交易所股票上市规则》第5.1.5条规定,“发行人向本所申请其首次公开发行股票上市时,控股股东和实际控制人应该承诺:自发行人股票上市之日起三十六个月内,不出售或则委托别人管理其直接和间接持有的发行人首次公开发行股票前已发行股份,也不由发行人回购该部份股份。

但出售双方存在控制关系,或者均受同一实际控制人控制的,自发行人股票上市之日起一年后,经控股股东和实际控制人申请并经本所同意,可豁免遵循前款承诺。

发行人应该在上市公告书中披露上述承诺。”

笔者觉得,根据上述规定,发行人股票上市满一年后,控股股东、实际控制人所持有的发行人股票,可以在同一控制下进行出售。实务中上海证券交易所对于上述“存在控制关系,或者均受同一实际控制人控制”情形认定十分严格,仅划分为实际控制人将所持有的控股股东股权出售给实际控制人控制的另外一个公司或合伙企业。如果实际控制人为自然人直接持股的,尚不容许将其直接持有的上市公司股票转让给其控制的另外一家公司或者合伙企业。反之亦然。具体情形如图:

B、深圳证券交易所

《深圳证券交易所股票上市规则》第5.1.6条规定,“发行人向本所提出其首次公开发行的股票上市申请时,控股股东和实际控制人应该承诺:自发行人股票上市之日起三十六个月内,不出售或则委托别人管理其直接或则间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份,也不由发行人回购其直接或则间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份。

发行人应该在上市公告书中公告上述承诺。

自发行人股票上市之日起一年后,出现下述情形之一的,经控股股东或则实际控制人申请并经本所同意,可以豁免遵循上述承诺:

(一)转让双方存在实际控制关系,或者均受同一控制人所控制;

(二)因上市公司陷入危机或则面临严重财务困难,受让人提出的拯救公司的重组方案获得该公司股东会议审议通过和有关部门批准,且受让人承诺继续遵循上述承诺;

(三)深圳证券交易所认定的其他情形。”

《深圳证券交易所创业板股票上市规则》第5.1.6条规定,“发行人向本所提出其首次公开发行的股票上市申请时,控股股东和实际控制人应该承诺:自发行人股票上市之日起三十六个月内,不出售或则委托别人管理其直接或则间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份,也不由发行人回购其直接或则间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份。

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发行人应该在上市公告书中公告上述承诺。

自发行人股票上市之日起一年后,出现下述情形之一的,经控股股东或则实际控制人申请并经本所同意,可以豁免遵循上述承诺:

(一)转让双方存在实际控制关系,或者均受同一控制人所控制;

(二)深圳证券交易所认定的其他情形。”

目前,深圳证券交易所并未针对“转让双方存在实际控制关系,或者均受同一控制人所控制”作出详尽的划分。但按照2015年12月7日的深交所投资者热线问答,如出售人为有限责任公司且股东为惟一自然人,则将该有限责任公司所持的上市公司股份过户到惟一自然人股东名下的,构成“实际控制关系,或者均受同一控制人所控制”。

②因兼任股份公司董事、监事和中级管理人员的法定限售

根据《公司法》第142条的规定:股份公司董事、监事、高级管理人员应该向公司申报所持有的本公司股份及变动情况,在任职期间每年出售的股份不得超过其所持有本公司股份总量的百分之二十五。

进一步而言,就该可出售的百分之二十五股份,非上市股份公司与上市公司在实践中存有区别。

A、非上市股份公司

根据《公司法》对董监高勤勉和忠实义务的要求,理论上董董事高只要在股份公司任职,其所持公司股份数目是难以全部出售的,即其每年可出售的股份数目应为上一年底所持有的公司股份总量的25%。但实践中各地工商局(或市场监督管理局)对此理解和执行标准存在区别.:

a)每年可出售数目为截止上一年12月31日所持有的公司股份数目的25%。

b)任职期间,所持有的股份公司股份总量分四年完全出售。

所以,针对上述情形,建议提早与当地工商局(或市场监督管理局)进行沟通。

B、上市公司

根据《上市公司董事、监事和中级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》第五条的规定:“上市公司董事、监事和中级管理人员在任职期间,每年通过集中竞价、大宗交易、协议转让等形式出售的股份不得超过其所持本公司股份总量的25%,因司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等造成股份变动的除外。

上市公司董事、监事和中级管理人员所持股份不超过1000股的,可一次全部出售,不受前款出售比列的限制。”

根据深交所2015年7月2日的深交所投资者热线问答,上市公司现任董监高所持上市公司股份(存量部份)转让可按如下形式进行:

据此,一直兼任上市公司董事、监事和中级管理人员所持有的上市公司股票,每年出售的基数取值为其个人所持有的截止上年末最后一个交易日午盘后的股票总数,且不滚存到下一年度;在所持股票不超过1,000股时,可一次性转卖。

③法定的限售股进行非交易过户

股东所持股份因司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等诱因也可以根据《证券非交易过户业务施行条例(适用于承继、赠与、依法进行的财产分割、法人资格失去等情形)》进行非交易过户。

(3)重组标的为股份公司,其兼任董监高的股东(交易对方)的股份过户

①辞职并等待半年后,转让股份公司的股份模式

根据《公司法》第一百四十一条第二款:公司董事、监事、高级管理人员应该向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况,在任职期间每年出售的股份不得超过其所持有本公司股份总量的百分之二十五;所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转卖。上述人员辞职后半年内,不得出售其所持有的本公司股份。公司章程可以对公司董事、监事、高级管理人员出售其所持有的本公司股份做出其他限制性规定。

如太极实业竞购十一科技案例中,证监会提出这样的反馈意见:“本次交易的交易对象之一赵振元现为十一科技的董事长、总经理(院长),持有十一科技5%的股份;十一科技2010年8月组织方式变更为股份有限公司。请你公司补充披露本次交易中赵振元的股权出售是否符合《公司法》第一百四十二条第二款关于股份有限公司董监高每年出售股份不超过25%的规定。”

太极实业回复:“基于本次重组后业务和管理整合须要,赵振元拟在本次交易经中国证监会初审通过后辞去十一科技董事长、总经理职务并兼任上市公司相关管理职务,其所持十一科技5%股份在其离职半年后完成向上市公司的出售交割,该等安排不存在违背《公司法》第一百四十二条的规定的情形;同时,太极实业已开具确认函,该等安排视同赵振元对十一科技继续履职,并不违背其在《发行股份购买资产协议》中的继续履职约定,因此,上述安排合法合规,符合相关合同的约定。”

这种模式的优点:在不进行100%股份竞购时,可以保持标的公司继续为股份有限公司的组织方式,不会因标的公司从股份公司变更为有限公司,而须要同步代办相应产权、证照的名称变更,如医药、化工等相关资质护照企业名称变更须要的情况下,通常会花费较长时间。

其缺点:如标的公司的核心成员在竞购完成后不继续任职监事、监事和中级管理人员,较难保障之后的业绩承诺,并可能降低道德风险。

②标的公司由股份公司变更为有限公司,再申领股权转让

这是当前并购重组中比较常用的形式。如:

A、濮耐股份竞购华威股份

2013年9月29日,郑州市工商行政管理局核准了华威股份的公司形式、名称及股东变更,华威股份由股份有限公司变更为有限责任公司,名称变更为“郑州华威耐火材料有限公司”,股东由郑化轸等167名自然人变更为濮耐股份。

B、联建光电竞购易事达

2015年3月6日,深圳市市场监督管理局核准了易事达的的公司形式、名称及股东变更,易事达由股份有限公司变更为有限责任公司,名称变更为“深圳市易事达电子有限公司”,股东由段武杰等6名变更为联建光电。

C、鲍斯股份竞购阿诺精密

2016年4月29日股票配资,江苏省苏州工业园区工商行政管理局核准了阿诺精密的的公司形式、名称及股东变更,阿诺精密由股份有限公司变更为有限责任公司,名称变更为“苏州阿诺精密磨削技术有限公司”,股东由柯亚仕等7名变更为鲍斯股份。

此种模式须要关注的是与标的公司当地工商局提早沟通清楚须要递交什么工商变更登记资料、相关决议内容怎么写明、是否可以将公司组织方式变更与股权出售这两项材料一并递交等等,以最大程度上市降低标的资产的过户时间,减少标的资产交割时间。

3.承诺限售股

根据《上海证券交易所股票上市规则》、《深圳证券交易所股票上市规则》的相关规定,对于涉及相关承诺的限售股,股东所持股份因协议转让或司法强制执行、继承、遗嘱、依法分割财产等诱因发生非交易过户的,受让方应该遵循股东做出的相关承诺,其承诺内容应该同时给以过户。

实务操作中,对于非交易过户的,可以根据上述规定申领。对于不适用上述“非交易过户”的限售股,也可尝试由上市公司召开股东会议表决同意承诺人废除承诺,但关联监事和股东在董事会及股东会议应回避表决。但此种做法容易造成交易所或证监会的关注,存在不予认可的风险,操作难度较大。

4.其他特殊限售情形

2015年“股灾”期间,为了维护市场稳定,证监会紧急颁布了《中国证券监督管理委员会公告[2015]18号——关于上市公司大股东及监事、监事、高级管理人员6个月内不得通过二级市场增持本公司股份的通知》,要求上市公司大股东承诺6个月的禁售期,不通过大宗交易或集合竞价增持股票。但是实践中出现了上市公司大股东通过协议转让的形式进行规避的情形。

(二)信息披露

上市公司应当按照不同情形,发布相关的临时公告。以上交所为例,上市公司在发布信息披露时应该遵守如下格式指引:

《上市公司日常信息披露工作备忘录–第一号 临时公告格式指引》之《第八十三号 上市公司关于股东权益变动的提示公告》、《第九十八号 上市公司股东减持股份计划/计划施行情况公告》

需要非常说明的是,收购人持有上市公司的股份达到5%之后,继续进行竞购的,应当及时发出提示性公告。

(三)税务问题

1.税率

无论是企业股东还是个人股东增持上市公司限售股股份,均需根据相关税收规定申报收取所得税。企业法人增持上市公司限售股的,应当估算增持的投资收益并一般根据25%的税率缴付企业所得税。个人增持上市公司限售股的,按照财产出售所得,适用20%的比列税率征收个人所得税。

2.避税举措

上市公司的股东可通过采用一定的税务筹划举措节省税务成本。如,企业法人股东变更工商注册地、个人股东变更期货开户地以实现增持地变更到拉萨、新疆等财政奖励力度较大的地区进行增持,从而在经济疗效上达到节税的目的。不过,国务院发布《国务院关于清除规范税收等优惠政策的通知》(国发〔2014〕62号)要求各地将税收财政退还新政进行清除,虽然在2015年5月11日又发布了《国务院关于税收等优惠政策相关事项的通知》(国发〔2015〕25号),明确各地与企业已签订合同中的优惠政策继续有效,但也规定“国发[2014]62号”文规定的专项清除工作待今后另行布署后再进行。因此,作为限售股股东还是应该考虑当地财政的实际支付能力、政策变化甚至、政府毁约等情形。

二、大股东出售控制权的常见模式

(一)直接出售模式

通常是将第一大股东位置直接出售给第三方。对此模式建议关注以下几个要点:

1.股权出售比列超过5%,需要按照《上市公司收购管理办法》披露相应的权益变动报告。

2.受让方是单个受让方还是多个受让方:根据《深圳证券交易所上市公司股份协议转让业务代办指引》、《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务代办指引》的有关规定,上市公司控股股东和持股5%以上股东通过合同出售形式向多个受让方增持股份的,单个受让方的受让比列不得高于5%;转让双方存在实际控制关系或则均受同一控制人所控制、国有主体之间所进行的行政划转、外国投资者对上市公司进行战略投资、股权分置改革代垫股份的清偿与收回、股权激励股份的授予或回购情形除外。

3.转让的最低价钱:根据《深圳证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》第八条规定,上市公司股份协议转让价钱范围下限比照大宗交易的规定执行,法律法规、部门规章、规范性文件及本所业务规则等另有规定的除外。

4.如涉及控制权变更,需要聘请财务顾问、律师发表意见,关注是否触发要约收购。

5.资金来源及对资管计划的限制

对于所受让的相关股份,应遵循《上市公司收购管理办法》第七十四条的规定:“在上市公司收购中,收购人持有的被竞购公司的股份,在竞购完成后12个月内不得出售”。同时,上市公司公告受让人的详式权益变动报告书中,还须要依照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第16号——上市公司收购报告书》的规定披露受让人的资金来源,并对来源是否合法、合规进行核查并发表核查意见。

但是,对于尚处于限售期或存在其它不能立刻出售情形的股份,实践中一般采用以下特殊模式,以达到曲线受让控制权的目的:

1.委托投票权模式

(1)神开股份(002278)

神开股份的7位股东将8.072%的股份出售给上海业祥投资管理有限公司,同时将15.004%的股份对应的表决权也委托给前者行使,使得上海业祥投资管理有限公司在神开股份中拥有权益的股份达到23.076%上市公司大股东转让股票配资货款上市公司大股东转让股票配资货款,成为神开股份的控股股东,施建兴成为上市公司实际控制人。

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其他运用协议转让并委托投票权的案例还有玉龙股份(601028)、黑牛食品(002387)。

该种模式是先出售相关无限售股份,限售部份股份采取出售人将股东表决权委托给拟受让人行使的方法,以实现上市公司的实际控制权转移,待将来限售条件解除时再出售股份。该等控制转移也常常伴随上市公司董监高的选举。需注意的是,因创业板还不准许借壳上市,采取此种模式可能存在风险。如天晟新材(300169)于2014年10月27日公告称“深交所在事后审查中关注到该事项,已就事项涉及的交易目的、合法合规性、对上市公司影响、存在的风险等方面向公司及相关方发来问询信函,并约谈了相关人士。公告披露后,引发了市场对PE“租壳”、资本运作、市值管理、规避触及“创业板公司不容许借壳上市”红线等众多揣测。

2.大宗交易模式

这种模式的股份出售比列须要控制在5%以内,转让人承当税务成本,受让方在受让股份后,可在二级市场逐渐抛售,比大股东直接增持对上市公司股价影响较小。

需要说明的是,上海、深圳交易所在现行实操中均不支持先签订附生效条件的股份出售合同,待日后满足股票解除限售条件时再代办股份出售的远期出售模式。但《深圳证券交易所上市公司股份协议转让业务办理指引》第八条第二款又规定,“转让双方就有限售条件股份签署在限售期期满后补办出售的合同的,应当以合同签订日的前一交易日和向本所递交申请日的前一交易日出售股份二级市场收盘价两者中较高者为定价基准,法律、行政法规、部门规章、规范性文件及本所业务规则等另有规定的,从其规定。”笔者觉得,股份附条件生效的远期出售本身并不违规,交易所的相关限制可能是阶段性的举措。

(二)间接出售模式

这种模式主要适用于控股股东为法人或则合伙企业的情形。其出售的是法人的股权或则有限合伙企业的份额,而不是上市公司的股份。优点为较直接出售模式隐蔽,大股东不直接显名。

如多伦股份(600696),2014年11月上海多伦实业股份有限公司(以下简称“多伦股份”)实际控制人分别持股100%的HILLTOP GLOBAL GROUP LIMITED 及 ON EVER GROUP LIMITED 与自然人殷群达成股权转让协议,HILLTOP GLOBAL GROUP LIMITED及ON EVER GROUP LIMITED 拟将其分别持有的多伦投资(香港)有限公司51%、49%的股权出售给殷群,即将其间接持有的多伦股份5.87%股份出售给殷群。

(三)收益权出售模式

如龙净环保(600388),第一大股东东正投资于2015年10月29日将其持有的本公司无限售流通股2,200万股的特定利润权出售给中江国际信托股份有限公司并约定在协议届满后回购,同时将该部份股权申领了质押手续。

(四)收益互换模式

即无条件限售流通股与有条件限售流通股采取利润互换模式。如慧球科技,顾国平取得上市公司的控制权,第一步即是通过利润互转模式。2014年11月4日顾国平及其一致行动人通过与中信证券股份有限公司签署利润互换交易合同建仓慧球科技股份15,000,000股,占公司总股本的3.80%。

(五)直接减持模式

此种情形主要适用于:(1)上市公司股权结构比较分散;(2)增持人现金充足;(3)上市公司现有大股东并不一定筹谋控制权。

如慧球科技,顾国平及其一致行动人于2014年11月取得上市公司3.80%的股份,并自2015年10月起通过大宗交易、集中竞价的形式持续减持至 8.79%,成为控股股东、实际控制人。

需要说明的是,如果减持所需资金采用的是劣后加优先的杠杆资金,需要关注证监会对资管计划资金用于竞购股份的配资比例的限制,以及减持股份给股价波动带来的影响以及大股东的加仓位、平仓位线等风险。

三、律师在控制权出售中的主要作用和工作

律师在上市公司控制权出售中的主要作用有:控制风险、促成交易、为顾客争取更多或应有的合法权益。其主要工作包括如下几个方面内容:

1.设计控制权转移整体方案

协助顾客设计交易方案,论证方案的可行性与合规性,提供最优的解决方案。

2.尽职调查

协助顾客会同其他中介机构,对涉及控制权出售的交易相关方进行必要的尽职调查,为本次交易的可行性提供决策根据。

3.协助交易磋商

协助顾客按照控制出售的方案及预期,与交易对方进行相关磋商。

4.起草交易合同

起草控制权出售的一揽子合同及其它相关法律文件。

5.与期货监管部门沟通

协助顾客,与控制权出售涉及的交易所、中登公司、工商局等部门沟通大股东股权出售的相关问题。

6.出具法律意见

根据监管规则的相关要求,为控制权出售开具相关的法律意见书并回复交易所或证监会的反馈意见。

7.控制权出售的施行

协助顾客代办股份出售、董监高变更、相关资产处置或重组的相关手续。

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四、上市公司大股东出售控制权涉及的相关主要监管规定

上市公司大股东出售控制权过程中会涉及较多的法律法规、部门规章及相关业务规则:

(一)法律、行政法规

1.《中华人民共和国公司法》

2.《中华人民共和国证券法》

3.《中华人民共和国合同法》

(二)中国证监会的部门规章

1.《上市公司重大资产重组管理办法》

2.《上市公司收购管理办法》

3.《上市公司董事、监事和中级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》

4.《中国证券监督管理委员会公告〔2016〕1号——上市公司大股东、董监高增持股份的若干规定》

5.《上市公司非公开发行股票实施细则》

(三)证券交易所和中登的规定

《上市公司流通股协议转让业务代办暂行规则》(由上海证券交易所;深圳证券交易所;中国期货登记结算有限责任公司共同拟定)

上海证券交易所

1.《上海证券交易所股票上市规则》

2.《上海证券交易所上市公司股份协议转让业务代办手册》

3.《上海证券交易所上市公司控股股东、实际控制人行为指引》

深圳证券交易所

1.《深圳证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》

2.《深圳证券交易所显卡上市公司规范运作指引》《深圳证券交易所中小企业板上市公司规范运作指引》《深圳证券交易所创业板上市公司规范运作指引》

3.《深圳证券交易所上市公司股份协议转让业务代办指引》

4.《深圳证券交易所综合合同交易平台业务施行条例》

5.深圳证券交易所投资者热线问答:

中国期货登记结算有限责任公司

《证券非交易过户业务实施细则》

王剑锋

律师

王剑锋,德恒上海办公室律师,主要从事资本市场法律服务,包括上市公司并购重组,跨境并购,境内外公司首发上市,私募股权投资等业务。

吴晓霞

律师助理

吴晓霞,德恒上海办公室律师助理,主要从事资本市场法律服务,包括境内外公司首发上市、上市公司并购重组、新三板挂牌、私募股权投资等业务。

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